Zinskommentar vom 07.06.2013

 

Gesteigerte Nervosität an den Zinsmärkten

von Robert Haselsteiner (Gründer der Interhyp AG)

 

US-Banken haben sich wieder erholt
Während in den USA die von der Notenbank festgesetzten Leitzinsen weiterhin bei 0,25 Prozent festgeschrieben sind, haben sich die Zinsen für 10-jährige US-Staatsanleihen in den vergangenen Wochen um rund 0,5 Prozent auf jetzt 2,1 Prozent erhöht. Und das obwohl die amerikanische Zentralbank jeden Monat für 45 Milliarden Dollar Staatsanleihen am Markt kauft. Dazu kommen noch einmal 40 Milliarden Dollar an Anleihen, die mit Hypotheken besichert sind. Ein riesiges Kaufprogramm, das seit mehr als zwei Jahren läuft und dafür sorgen soll, dass sich sowohl der Staat als auch private Kreditnehmer zu niedrigen Zinsen finanzieren können. So soll die Konjunkturentwicklung gestärkt und der Immobilienmarkt stabilisiert werden. Als schöner Zusatzeffekt führen langfristig tiefe Zinsen natürlich auch zu einer höheren Attraktivität von Aktieninvestments, da plötzlich Dividenden höher liegen als Zinskupons und damit Investoren in den Aktienmarkt gezogen werden. Betrachtet man die Entwicklung in den USA während der vergangenen zwei Jahre, so sind die beabsichtigten Resultate klar erkennbar. Die Banken haben sich mit Hilfe günstiger Refinanzierung wieder erholt. Die Konjunktur läuft mit rund 2,5 Prozent Wachstum wieder ganz ordentlich: Am Immobilienmarkt sind wieder Käufer unterwegs, die Preise steigen wieder und der Aktienmarkt gemessen am S+P 500 Index steht auf einem Allzeithoch.

 

So weit, so gut. Doch was passiert eigentlich, wenn die US-Notenbank aufhört jeden Monat den Anleihemarkt mit 85 Milliarden Dollar zu stützen? Gibt es auf diesen historisch tiefen Zinsniveaus auch noch genug andere Käufer, die so wie die Federal Reserve bereit sind, zu negativen Realzinsen (Inflation liegt höher als die Rendite der Staatsanleihen) langlaufende Anleihen zu kaufen? Wenn die Konjunktur schon so gut läuft, dass ein Ausstieg aus dem Stützungsprogramm für die Notenbank möglich ist, wird dann nicht auch die Inflation tendenziell steigen und werden dann die Anleiheinvestoren höhere Zinsen sehen wollen, bevor sie kaufen? Diese Themen beschäftigen derzeit die Investoren global sehr stark. Historisch haben sich die langfristigen Kapitalmarktzinsen immer über Angebot und Nachfrage gebildet. Dabei haben die Investoren in der Regel eine Inflationserwartung unterstellt und dann einen Aufschlag von 1 bis 3 Prozent als Realverzinsung angesetzt. Aus dieser Betrachtung würde ein freier Markt die 10-jährigen US-Staatsanleihen heute irgendwo zwischen 3 und 5 Prozent Rendite preisen. Und nicht bei 1,5 Prozent, wo wir sie noch vor einigen Wochen gesehen haben. Nur die riesigen Aufkäufe der Notenbank und der Glaube an weitere Aufkäufe haben zu diesen Niveaus geführt. Da aber auch alle anderen Anlageklassen, also Aktien, Immobilien, Hypotheken und Unternehmensanleihen an der Entwicklung der Zinsen für Staatsanleihen hängen, wird das Dilemma für die Notenbanker klar: Halten sie die Konjunkturentwicklung für robust genug, um die Stützungskäufe einzustellen, riskieren sie ein Hochschnellen der Zinsen und damit ein Wertverfall in den anderen Anlageklassen. Damit würde das Vertrauen der Konsumenten und Unternehmen wieder sinken und der Aufschwung wieder in sich zusammenfallen. Eine weitere Runde der Stützung wäre wieder notwendig, um das System aufzufangen.

 

Die aktuelle Diskussion und Befürchtung eines raschen Ausstiegs aus den Stützungsmaßnahmen halten wir daher für verfrüht und für ein Strohfeuer. Die US-Notenbank wird nicht die Arbeit und Erfolge der vergangenen Jahre leichtfertig aufs Spiel setzen. Vielmehr wird sie versuchen, erst steigende Steuereinnahmen abzuwarten und dann in einer Phase geringerer Refinanzierungsvolumina des Staates die Stützung zurückzuführen. Den USA sind die eventuellen Auswirkungen auf die globalen Zinsmärkte bewusst. Ein zu schneller Ausstieg aus der Stützung, nur um dann panikartig wieder ein Rettungspaket schnüren zu müssen, würde viel Glaubwürdigkeit kosten.